[휴젤(145020)/ BUY(유지)/ TP 36만원(유지)/ 다올 의료기기 박종현]

★ 4Q25E Preview: 나야, 재도전 ▶ 결론 엘러간 및 북미 사업 경험한 신규 CEO 선임 후, 북미 하이브리드 판매 전환은 합리적. 수익성 위주가 아닌 직판 + 신규 제품 도입 통한 매출 확대는 긍정적 판단. 2026E PER 17배로 국내 시장 감소 우려 대비 해외 확장 기대감이 큰 국면, 매수 권고. 적정주가 36만원 유지 ▶ 실적 Preview 4Q25E 매출액 1,127억원(YoY +15%, QoQ +6%), 영업이익 535억원 (YoY +15%, QoQ +13%)으로 컨센서스 부합 전망 [국내 톡신] 164억원으로 QoQ +13% 전망. 가격 경쟁 완화 국면 돌입으로 7, 8월 대비 9, 10월 판매량 +50% 회복. 유닛별 가격 설정 차별화를 통해 MS 확보 중 [북남미 톡신] 브라질 및 북미 선적 통해 270억원으로 YoY +302%, QoQ +29%. 베네브향 2025년 MOQ 달성 추정 [필러 수출] 233억원으로 YoY -8%, QoQ -14%. 관세청 기준 필러(기타 화장품) 수출 금액과 필러 수출간의 괴리는 2Q25부터 50억원 초과 중인데, 이는 동사 화장품 수출 확대로 인한 괴리로 추정 [OPM] 47.4%로 QoQ +2.6%p 개선 전망하며, 3Q25 테스트 배치 생산 종료가 주효 ▶ CEO 간담회 캐리 스트롬 신규 CEO 선임 후, 투자자 간담회 개최. 2028E 매출액 가이던스 9천억원 제시. 1) 북미 직판팀 설립을 통한 하이브리드 판매 전환 및 2) 신규 제품 도입을 통한 매출 확대가 주요 골자. 2026E 미국 MS 5%, 2030E MS 14% 달성 목표. ▶ 2026년 전망 2026E 매출액 4,969억원(YoY +19%), 영업이익 2,244억원(YoY +14%)을 전망. 북남미 톡신 매출액 MS 달성 감안하며 매출액 1,105억원(YoY +73%) 기대하나, 직판 전환으로 인한 판관비 증가로 OPM YoY -1.7%p 감소한 45.2% 전망 * 보고서 원문 및 컴플라이언스 * 텔레그램 채널 링크