[현대차증권 전기전자/디스플레이 김종배]

덕산하이메탈 BUY/TP 18,000원(유지/상향) MSB과 함께 성장을 주도할 Paste와 CSB ■ 투자포인트 및 결론 - Advanced Packaging의 가동률이 지속 상승하고 있는 만큼, SB에 대한 수요 역시 지속 강세를 보이고 있으며 이에 따라 외형 역시 빠르게 성장하고 있음. 다만, 이익 체력에 있어 핵심 소재는 MSB에 집중되어 있는 상황. 이러한 가운데 연말부터 Paste와 CSB의 이익 기여도는 빠르게 증가할 것으로 예상되고, 이로 인해 동사의 이익 체력은 더욱 확대될 것. 27F 별도 이익 추정치 7.9% 상향에 따른 투자의견 BUY, 목표주가는 18,000원 상향 제시 ■ 주요이슈 및 실적전망 - 3Q26 별도 기준 매출액은 627억원(YoY +82.9%), 영업이익은 81억원(YoY +81.1%, OPM 12.9%)을 전망. 원가 연동제 비중 확대에도 불구하고 분기 중 환율 급락과 더불어 매출 래깅 효과가 3분기 SB의 수익성에 단기적으로 영향을 줄 것으로 보임. 이에 더해, 가전 수요 정체로 인해 Type 4, 5 중심의 Paste 수요 부진이 이익에 영향을 미쳤을 것. 다만, 가공비 비중이 높은 MSB는 여전히 안정적인 수익성을 기록하며 이익 체력을 확대하는 주요 소재로서 역할 지속 중 - 현 시점에서 추가적으로 기대할 점은 MSB 외에도 CSB 및 Paste의 영역 확장임. CSB의 경우 Mobile 외 AI향으로 지속 확대되고 있으며, 그 중 일부는 SB에서 CSB로의 전환까지 검토되고 있음. CSB 전환이 이뤄지면 MSB와 함께 고수익성 포트폴리오의 비중이 확대될 것. 현재는 AP 중심의 적용이 중심이지만 향후 응용처의 확대에 주목할 필요가 있음. 이에 더해 Paste 역시 현재 Type 4, 5 중심의 Low-end 중심에서 Type 6, 7의 반도체 수요가 발생하고 있음. 만약, Type 6, 7 Paste 공급이 시작된다면, 수익성 개선과 더불어 기존의 수익성을 훼손하는 수준에서 MSB, CSB와 함께 이익 Level을 끌어올릴 핵심 소재의 역할을 할 것. Type 6, 7 Paste는 4분기부터 일부 공급 시작되며 내년부터 본격적으로 M/S가 확대될 것으로 전망 - MSB는 FC-BGA 전방 업황에 맞물려 성장세를 지속적으로 보일 것. 특히 고객사의 증설이 완료되는 27년 말부터 시작하여 물량이 급증하는 것은 28년부터일 것으로 예상. 다만, 기존 주요 거래선 외에도 FC-BGA 및 AI 가속기향 고객사의 물량 수요가 추가적으로 반영되는 것을 감안하였을 때, 단기 실적에서도 추가적인 Upside를 반영할 수 있음 ■ 주가전망 및 Valuation - SOTP Valuation을 적용하여 목표주가는 18,000원으로 산출(목표주가 산출 논리는 3p 참고) *URL: https://buly.kr/9iIyt2v