[(삼성/조현렬) 한화솔루션, 4Q25 Preview]

보고서: bit.ly/4qNDrP1 ■ 4Q25 preview, 컨센서스 하회 4Q OP는 -1,873억원(-1,799억원QoQ). 컨센서스(-988억원) 하회 예상. 이는 화학 및 태양광 이익 감소에 기인. 케미칼 OP -477억원 (-387억원QoQ)으로 적자 확대. 이는 정기보수, 주요 제품 스프레드 감소 및 원가 하락에 따른 부정적 재고효과에 기인. 첨단소재 OP는 86억원 (+140%QoQ)로 판매 확대에 따른 이익 개선 예상. 신재생에너지 OP -1,363억원 (OPM -7.7%)로 적자 전환. 미국 셀 수입 통관 지연 영향으로 모듈 판매 급감 예상 (0.8GW; -50%QoQ). 모듈 제조사업 OP는 -1,905억원(OPM -96.7%) 전망. 발전사업 OP는 -83억원(OPM -0.7%) 예상. 주택용 에너지 OP는 207억원(OPM +5.9%)으로 예상. IRA AMPC는 418억원(-39%QoQ)으로 모듈 판매량 급감 영향. ■ View, 태양광 신규 공장 가동 이후 펀더멘털 회복 전망 4Q25 및 1H26 태양광 이익 하향을 감안하여 SOTP 밸류에이션 상 목표주가 6% 추가 하향 (3.6만원→3.4만원). 현재 태양광 사업 수익성 훼손은 1) 미국으로의 셀 수입 통관 절차 지연 및 모듈 공장 가동률 하락과 2) 웨이퍼/셀 신규 공장 설비 트러블 발생 등에 기인. 셀 수입 통관 이슈는 작년 12월에 해결되었으며, 웨이퍼/셀 신규 공장은 1Q26에도 완전 가동 어려울 전망. 4Q25를 저점으로 점진적인 수익성 회복은 가능할 것이기에, BUY 투자의견은 유지. (컴플라이언스 기승인)