[해외크레딧] 완커(Vanke): 다시 불거진 중국 크레딧 이슈

하나 해외크레딧 하형민(T.3771-7720) ▶ 자료: https://bit.ly/48vVAcu ▶ 채널: https://t.me/hanabond ▶ 완커, 또 다시 디폴트 우려 부각 - 중국 부동산 구조조정이 4년째 이어지는 가운데, 국유 자본 뒷받침되던 완커(Caa2/CCC-/CCC-)마저 유동성 스트레스에 직면. 이번 이슈는 국유 및 지방정부 후견 대형 개발업체도 채무 재조정에서 예외가 아니라는 인식 변화를 촉발. 완커 회사채의 급락과 일부 종목 거래 중단은 시장이 이미 디폴트 혹은 강한 구조조정 가능성을 반영 중임을 시사 - 최대주주인 심천메트로는 300억 위안 이상 지원해 왔으나, 최근 기존 무담보 대출을 담보부 또는 조건부 구조로 전환하며 지원 스탠스 변화. 이 가운데 완커는 12/15 만기 20억 위안 역내 채권의 원리금을 1년 뒤 일괄 상환하는 만기 연장안을 제시하며 트리거로 작용 ▶ 완커 펀더멘털: 현금흐름 악화, 담보 제공 및 자산 매각 여력 축소 - 완커는 계약매출 급감과 마진 악화로 올해 들어 손실이 확대. 내년까지 역내외 채권 만기가 집중되면서 약화된 현금흐름과 만기 부담이 동시에 재무 안정성을 제약. 그간 공사중 자산, 미분양 재고, 운영자산 등을 담보와 매각 수단으로 활용. 그러나 최근 심천메트로와의 주주대출 프레임워크로 영업용부동산, 비상장지분 등 광범위한 자산이 담보로 편입 - 특히, 홍콩 상장 자회사 Onewo 지분 약 57% 전량을 질권으로 제공하면서 그룹 내 우량 유동자산 상당분이 국유 주주에게 선점된 상태 - 이로 인해 개별 채권자에게 새로 제공할 수 있는 담보의 퀄리티와 규모는 구조적으로 제한되는 상황. 주택시장 침체 속 자산 매각 역시 제약이 크며, 가격 할인 및 처분손실이 불가피할 전망 ▶ 중국 부동산 개발업체에 대한 투자심리 회복 지연 - 시장 영향은 현재 중국 부동산 및 하이일드 섹터에 국한. 중국 하이일드와 글로벌 크레딧 스프레드 간의 갭은 점차 확대. 이는 글로벌 채권시장이 중국 개발업체를 별도 리스크 블록이라고 인식해온 몇 년간의 과정이 반영된 결과 - 단기적으로 중국 하이일드 및 부동산 크레딧에는 추가 프리미엄 요구하는 국면 지속될 것. 나아가, 민간뿐만 아니라 국유 및 혼합소유 개발업체에 대한 투자심리도 위축 가능성 - 12/10 만기 연장 협의 결과가 향후 시장 심리 향방의 분수령. 중국 당국은 주담대 금리 인하, 구매 규제 완화 등 급격한 부동산 가격 붕괴 및 시스템 리스크는 억제하되, 개별 개발업체에 대한 무제한적 자금 지원은 지양하는, 선별적 대응 기조를 유지할 전망 - 해당 관점에서 완커 역내 채권은 일정 수준의 만기 연장과 조건 조정 통해 관리될 것이나, 이자율 인하 또는 상환 구조 변경 등으로 일부 채권자 손실은 불가피. 역외 채권의 경우 실질적 헤어컷을 전제로 한 구조조정 시나리오도 염두에 둘 필요 (컴플라이언스 승인 득하였음)