[키움 전기전자/디스플레이 김소원]

▶ 두산 [BUY, TP 1,200,000원] : AI CCL 독주 체제 지속 1) 4Q25 자체사업 영업이익 1,319억원, 예상치 하회 4Q25 자체사업 실적은 매출액 6,534억원(+25% QoQ, +53% YoY), 영업이익 1,319억원(+21% QoQ, +194% YoY), opm 20.2%(-0.5%p QoQ)로, 당사 추정치(1,509억원) 하회 연말 성과급 등 약 200억원의 일회성 비용이 반영된 영향으로, 이를 제외 시 추정치 부합 전자BG 내 고부가 제품 비중은 82%(+3%p QoQ)로, AI 서버 및 메모리 반도체 업황 호조에 힘입어 네트워크 및 반도체용 CCL 수요 확대 통상 4Q는 고객사 재고 조정 시기임에도 불구하고, AI 가속기 및 네트워크 스위치 수요 강세가 이어지며 네트워크용 CCL 매출은 +60% QoQ, +85% YoY 증가해 사상 최대치 기록 특히 북미 주요 고객사향 매출이 +75% QoQ, +103% YoY 급증하며 전사 실적 성장을 견인 2) 2026년 자체사업 영업이익 6,526억원(+30% YoY) 전망 2026년 자체사업 실적은 매출액 2조 6,648억원(+20% YoY), 영업이익 6,526억원(+30% YoY), opm 24.5%(+1.8%p YoY) 전망 네트워크 및 반도체용 CCL 수요 강세가 연중 지속되며 실적 성장을 견인할 전망. 특히 동사는 북미 고객사의 차세대 아키텍처에서도 독보적 지위를 유지할 것으로 판단 일부 우려와 달리 북미 고객사향 CCL 단가는 안정적으로 유지되고 있으며, 2H26 Vera Rubin향 신규 공급은 ASP 상승을 견인할 주요 촉매로 작용할 전망 또한 네트워크 스위치용 CCL 매출이 4Q25부터 가속화되고 있어, 2026년 800G 네트워크 시장 확대와 함께 P와 Q 모두 수혜 예상 2026년말부터는 Capa 증설 효과가 본격 반영될 예정이며, 수요 성장 대응을 위한 추가 신규 라인 증설도 연중 가시화될 것으로 전망 3) 독보적 지위 기반 고성장 지속. 투자의견 및 목표주가 유지 4Q25 실적을 통해 수요 둔화 및 단가 압박에 대한 우려는 상당 부분 해소된 것으로 판단. 또한 북미 고객사의 차세대 아키텍처향 공급 준비 역시 차질 없이 진행되고 있음을 확인 Rubin 플랫폼은 Blackwell 대비 데이터 전송 속도가 대폭 향상될 전망이며, 이에 따라 동사의 초저손실 CCL 기술 경쟁력이 더욱 부각될 것으로 예상 투자의견 BUY 및 목표주가 120만원 유지. ▶ 리포트 링크: https://bbn.kiwoom.com/rfCR11935.pdf [키움 전기전자/디스플레이 김소원] *컴플라이언스 검필