[SK증권 반도체 한동희]

DELL FY3Q26 실적발표 ▶️ 주요 코멘트 · AI 서버 수요가 예상보다 훨씬 강함 AI 서버 주문·출하·백로그가 모두 큰 폭으로 증가하면서 델이 AI 인프라 시장의 핵심 공급자로 자리 잡음. 특히 네오클라우드·소버린·엔터프라이즈 모두에서 수요가 동시에 확대되는 점이 특징. · ISG(서버·스토리지) 수익성의 구조적 개선 AI 서버 마진이 이전 분기 대비 크게 정상화됐고, 여기에 Dell 고유 IP 기반 스토리지가 빠르게 성장하면서 ISG 전체 마진이 안정적으로 상승 중. 스토리지는 확실한 고마진 동력으로 정착되는 흐름. · PC 시장은 리프레시 싸이클 + AI PC가 장기 지지 Windows 11 전환이 아직 많이 남아있고, AI 기능을 갖춘 차세대 PC 도입이 증가하면서 상업용 중심으로 수요가 꾸준히 회복되고 있음. 단기 반등이 아닌 ‘중기적 교체 싸이클’로 보는 관점이 우세. · 부품 가격 상승·공급 타이트에도 대응 자신감 메모리·스토리지·HDD·첨단 노드 전반에서 원가 상승이 심하지만, 델은 공급망 확보력·직판 모델·구성 변경·가격 재조정 등의 전략을 통해 충격을 완화할 수 있다고 판단. 과거 대비 더 높은 비용 회수 가능성을 시사. · 강한 현금창출을 기반으로 주주환원 기조 유지 높은 수익성·현금흐름을 바탕으로 자사주 매입과 배당 등 자본배분 정책을 안정적으로 이어갈 수 있는 재무적 여력이 충분하다는 점을 강조. ▶️ 주요 Q&A Q. 메모리 가격 급등 시 가격전가 가능? FY27 성장성 유지 가능? A. 비용상승은 불가피하지만 공급망·직판·가격정책 능력이 뛰어나 대부분을 회수 가능. FY27도 Analyst Day에서 제시한 10%대 EPS 성장 프레임워크를 여전히 유효한 기준선으로 보고 있음 Q. NVIDIA 수직계열화가 AI 서버 경쟁력에 미치는 영향? A. 델의 핵심은 단순 서버가 아니라 랙/전력/냉각/배선/서비스를 포함한 전체 솔루션. 전력밀도가 계속 올라갈수록 델의 ‘랙 스케일 엔지니어링’이 더 중요해져 영향은 제한적이라고 판단 Q. AI 서버 마진 개선 지속 가능한가? A. 2분기 일회성 비용 제거으로 3분기 정상화될 전망. 이제 AI 서버 마진은 회사가 제시한 중·한 자릿수 범위에 안착한 상태이며, 고객군 확대·솔루션 부착 증가 등으로 비중도 긍정적 Q. PC 리프레시 싸이클은 어느 정도 수준에 도달해 있는가? A. Windows 11 미전환 기기·노후 기기가 매우 많아 리프레시가 아직 많이 남아 있다는 입장. 여기에 AI PC가 구조적으로 확산되기 시작해 내년에도 꾸준한 수요 흐름이 이어질 것이라고 전망. Q. AI 서버 가이던스 상향 근거? 네오클라우드 자금조달 리스크는? A. 주문·백로그·파이프라인이 모두 크게 확대되어 성장 가시성이 매우 높음. 고객군이 네오클라우드에만 집중되지 않고 소버린·엔터프라이즈까지 넓게 확산되고 있어 자금조달 이슈도 성장 추세를 훼손하지 않는다고 설명. Q. ISG 마진이 분기 만에 크게 개선된 이유와 Q4 전망? A. Dell-IP 스토리지 성장과 AI 서버 마진 회복이 핵심 요인. 4분기에도 고마진 스토리지 + 안정화된 AI 서버 조합으로 세그먼트 마진 추가 개선 가능하다고 제시 Q. 전통 서버 수요가 FY27까지도 유지될 수 있는가? A. 데이터센터 현대화·서버 통합 수요가 꾸준하고, 설치된 서버 중 상당수가 구세대라 업그레이드 여지가 큼. 현재 흐름이 내년까지 이어질 가능성이 높음 Q. 스토리지에서 Dell-IP 비중 확대 속도가 빨라질 수 있는가? A. 전략은 이미 Dell 자체 IP 중심으로 완전히 전환됨.올플래시 포트폴리오·AI/비정형 데이터·사이버 레질리언스 제품군이 모두 성장 중이라 스토리지 마진 개선은 구조적으로 지속될 전망 * SK증권 리서치 IT팀 채널 : https://t.me/skitteam